NN IP: Sterke rebound gevallen engelen EMD

Dit schrijft Joep Huntjens (foto), portefeuillemanager Asian debt hard currency en emerging markets corporate debt van NN IP, in een visie op de Aziatische markt. 

Gevallen engelen

Hij haalt als voorbeeld het in Hongkong gevestigde grondstoffenbedrijf Noble Group aan. Het bedrijf werd rond de jaarwisseling door twee grote rating agencies afgewaardeerd van investment grade naar high yield.

‘De gevolgen waren enorm: Noble verdween meteen uit diverse investment-grade-indices, haar 2020-obligaties daalden in december en januari met 22 punten en de rentes stegen tot 35 procent op het toppunt van de verkoopgolf’, aldus de specialist emerging market debt (EMD).

Noble werd daarmee wat hij noemt ‘een schoolvoorbeeld van een gevallen engel’. Obligaties van het bedrijf werden uitgesloten van indices met uitsluitend investment grade-obligaties. ETF’s die deze indices volgen werden gedwongen om de obligaties te verkopen, meestal met verlies. Daarbij geldt voor veel banken en pensioenfondsen dat niet of nauwelijks in high yield mogen beleggen. 

Volgens Huntjens past de downgrade van Noble in een wereldwijde trend van een toenemend aantal afwaarderingen. ‘In 2015 werden 32 obligaties uit opkomende markten uitgesloten van de investment grade-index Barclays Global Aggregate, versus zeven in 2014 en zes in het jaar daarvoor. Onder de gevallen engelen bevonden zich onder meer het Braziliaanse staatsoliebedrijf Petrobras, een groot aantal Russische banken en de grootste oliebedrijven van dat land.’ 

‘Deze trend zal aanhouden’, aldus de NN IP-manager. ‘Vooral grondstoffenproducenten zullen worden afgewaardeerd, gegeven het aanhoudende overaanbod en de zwakke prijzen. Eerder dit jaar plaatste Moody’s wereldwijd de kredietratings van honderden olie- en gas- en mijnbouwbedrijven onder herziening voor verlaging, waardoor de kans op een toename van het aantal vallende engelen groter is geworden.’ 

Ondertussen hebben rating agencies de vooruitzichten voor China dit jaar teruggeschroefd van stabiel naar negatief, vervolgt hij. ‘De kans bestaat dat de kredietbeoordeling van China (nu een rating van AA-) zal worden verlaagd. Dit kan vervolgens een domino-effect hebben op de binnenlandse bedrijven waarvan de ratings afhankelijk zijn van de beoordeling van het land.’ 

Kansen opkomende obligaties

Huntjens ziet in deze ontwikkeling niet louter kommer en kwel. Hij wijst er in de eerste plaats op dat met name Azië minder onder druk staat van lage grondstoffenprijzen dan andere opkomende markten. ‘Azië is een netto-importeur van grondstoffen en slechts 10 procent van het obligatie-universum bestaat uit grondstoffen- en oliebedrijven, versus 21 procent voor bedrijven uit opkomende landen wereldwijd.’

Ten tweede blijven de vooruitzichten voor China voor de lange termijn gezond, stelt de EMD-belegger. ‘Consumptie en diensten beginnen de belangrijkste aanjagers van de economie te worden, in plaats van de productie en investeringen. Wat betreft hervormingen heeft de overheid duidelijk gemaakt dat zij de overcapaciteit in inefficiënte industrieën zal aanpakken.’ 

Huntjens: ‘We beleggen al sinds 1996 op de Aziatische obligatiemarkten en we weten uit ervaring dat een omgeving met vallende engelen ons de mogelijkheid biedt om tegen zeer aantrekkelijke niveaus in obligaties te beleggen.’ Hij voelt zich in zijn visie gesterkt door door onderzoek van Barclays Research.

Hieruit bleek dat gevallen engelen in de aanloop naar de afwaardering doorgaans achterblijven bij de investment grade-index, maar in de zes weken erna meestal aanzienlijk beter presteren. ‘Sinds het begin van het jaar hebben Amerikaanse gevallen engelen het meer dan 10 procent beter gedaan dan de bredere high yield-markt.’

De obligaties van Noble kenden na de eerste schok ook een spectaculair koersherstel door. ‘De rentes daalden van het toppunt van 35 procent naar 18 procent. Relatief gezien behaalde Noble in de tweede en derde maand na de afwaardering een outperformance van 22 procentpunten ten opzichte van de JPMorgan Asia Credit High-Yield Corporate Index.’

‘Dit wijst erop dat de aanvankelijke verkoopgolf overdreven was, waarschijnlijk aangejaagd door gedwongen verkopen vanwege de verwijdering van de obligatie uit de investment grade-indices’, aldus Huntjens. 

In dit soort situaties kan een belegger zijn voordeel doen, concludeert hij. ‘De intelligente belegger is een realist die verkoopt aan optimisten en koopt van pessimisten’, citeert hij de woorden van Benjamin Graham, bekend econoom en belegger.

Lees hier het hele artikel