Eurozone is te mooi om waar te zijn

De financiële markten bleven in de tweede week onrustig, maar van de omvangrijke verliezen een week eerder was geen sprake meer. Bemoedigend was dat aandelen uit de ontwikkelde landen zich, bezorgdheid bij beleggers over de daling van de Chinese munt en de kapitaaluitstromen ten spijt, bij een nieuwe verkoopgolf in China staande wisten te houden.

Uit de cijfers over het grote handelsoverschot, de per saldo lage buitenlandse directe investeringen en de sterk dalende deviezenreserves blijkt een kapitaaluitstroom in november en december.

De Chinese handelscijfers waren echter voor december weer sterk, al kunnen hier kanttekeningen bij worden gezet. De decembercijfers over de Amerikaanse arbeidsmarkt waren solide. Dat was een welkome ontwikkeling na de eerdere tegenvallers.

Milde winter

De milde winter kan de economische cijfers, zoals de industriële productie of de bouwactiviteit, beïnvloeden. De vraag is dan ook of dit de bepalende factor was voor de sterke Amerikaanse arbeidscijfers. Daar zijn geen duidelijke aanwijzingen voor. In de bouw nam het aantal banen sterker toe dan in voorgaande jaren, maar we moeten niet vergeten dat de huizenmarkt zich nog steeds herstelt. Dus zelfs als we rekening houden met seizoensinvloeden zijn deze solide cijfers geruststellend na de over het geheel genomen tegenvallende PMI-cijfers.

De participatiegraad profiteerde van een grote instroom van arbeidskrachten. Het grote aantal mensen op het reservebankje verklaart mogelijk ook waarom de loongroei ondanks de dalende werkeloosheid zo gematigd blijft. Wel zijn er tekenen van krapte op de arbeidsmarkt. De NFIB-vertrouwensindex voor kleine ondernemers is in december gestegen. Een groeiend aantal bedrijfsleiders overweegt de lonen te verhogen.

Nadelig

Mild winterweer kan ook nadelig uitpakken voor de economische cijfers. In de Verenigde Staten ontwikkelt de industriële productie zich al maanden zwakker dan de maakindustrie (zonder de nutsbedrijven, die het seizoensmatig minder druk hebben). In Frankrijk is sprake van een vergelijkbaar patroon. Voor Duitsland geldt dat minder: daar werd de zwakke ontwikkeling vooral ingegeven door een daling van de kapitaalgoederenproductie.

De voorlopende indicatoren (onder meer de samengestelde inkoopmanagersindex, de Economic Sentiment Index en het consumentenvertrouwen) wijzen niet alleen op een hoger dan trendmatige groei, maar ook op een groeiversnelling. Dat zou welkom zijn, want de economische groei was in de voorgaande kwartalen juist vertraagd.

Hausse in Italië

Kijken we alleen naar die voorlopende indicatoren, dan zou de economie in Italië op dit moment een enorme hausse moeten doormaken: de index van het economisch sentiment lag hier de laatste keer hoger dan in de andere belangrijke economieën. De realiteit? De bbp-groei is heel 2015 afgenomen (net als in de rest van de eurozone), de industriële productie ligt ruim onder het niveau van voor de financiële crisis en de werkloosheid is hoger. Belangrijk is echter dat de daling van de groei ophoudt, zelfs al slaan de voorlopende indicatoren deels de plank mis.

In de eurozone als geheel ontwikkelen de detailhandelsverkopen zich zwak, maar trekt de industriële productie weer aan en drukt de werkgelegenheidsgroei het werkloosheidscijfer. Uit de prognoses van het Duitse Ifo-instituut, INSEE in Frankrijk en Istat in Italië valt een bbp-groei van 0,4% in het laatste kwartaal van 2015 af te lezen. Datzelfde percentage wordt voor de eerste twee kwartalen van 2016 voorzien. Per saldo laten wij ons toch vooral door de voorlopende indicatoren leiden: wij gaan uit van sterkere groei in het vierde kwartaal in de eurozone dan in het derde.

Neergang in grondstoffen

Opkomende aandelen bevinden zich op het laagste punt sinds juli 2009. Aanleiding voor ons om op die onderwogen positie winst te nemen. Voor een uitgesproken overweging is echter meer duidelijkheid nodig over de vooruitzichten voor de Chinese groei en de financiële markten, moeten de handelscijfers beter worden of moet de neergang in grondstoffen ophouden. Waar we ook kijken, handel in Amerikaanse dollars, in lokale valuta’s of in volumes, er valt gewoon geen positieve ontwikkeling te ontdekken.

Internationale aandelen hebben volgens ons de leegloop nu wel grotendeels achter de rug. Bij de Amerikaanse waarderingen is nog terughoudendheid geboden, maar de shortposities van beleggers zitten alweer in de lift. Wij blijven vooralsnog neutraal.

Geen rustpunt

We hebben winst genomen op onze overwogen positie in Europese small caps ten opzichte van large caps. Daarmee is de helft van onze overweging in Europese small caps verdwenen, ook omdat we al een overweging ten aanzien van Amerikaans vastgoed aanhouden. De achterliggende motivatie voor de keuze smallcaps boven large caps geldt nog steeds, namelijk meer fusies en overnames in combinatie met een sterke ontwikkeling. De waarderingen van small caps zijn echter te fors geworden, vandaar deze verandering in onze positie.

Terwijl aandelenmarkten leegliepen, vormden ook de obligatiemarkten niet bepaald een rustpunt. Dat beleggers risico’s mijden, betekent dus niet automatisch dat obligatieleningen terrein winnen. Toch kan een relatief veerkrachtig ogende economie in de eurozone langzaam maar zeker de angst voor deflatie bij beleggers wegnemen. De hogere rendementen in de VS vormen daarbij mogelijk een stimulans. We zijn echter nog onvoldoende overtuigd om in al onze portefeuilles een korte duration aan te brengen. Voorlopig dus alleen in portefeuilles met veel obligatieleningen.

Het bericht Eurozone is te mooi om waar te zijn verscheen eerst op The Asset.

Lees hier het hele artikel